Одной из самых острых проблем остается то, что следует предпринять в плане усиления прав держателей облигаций в связи с большим количеством дефолтов, отмечаемых на рынке. По оценкам, приведенным директором профильного департамента АФН Марией ХАДЖИЕВОЙ, количество дефолтов составило 26, и суммарно объем обязательств эмитентов, допустивших неплатежи, составляет примерно 1,5% от активов казахстанской пенсионной системы. Зампредседателя правления НПФ Народного банка Кантар ОРЫНБАЕВ отметил, что со стороны рынка имеется ряд предложений, направленных на ужесточение ответственности эмитентов и повышение прерогатив держателей облигаций. Среди них, например, уже введенная АФН возможность появления в проспектах эмиссий обязательств-ковенантов, обязательных для исполнения. (В их "неформальном" значении могли убедиться недавно некоторые из казахстанских банков применительно к своим внешним обязательствам.) Г-н Орынбаев считает, что в плане ковенант надо идти дальше и вводить для каждого эмитента обязательство, чтобы в его проспекте эмиссии содержалась хотя бы одна ковенанта на выбор. В принципе же процесс "ковенантизации" должен привести к тому, чтобы изменился сам алгоритм, связанный с выпуском ценных бумаг. Если сейчас обсуждения с пенсионными фондами о возможности инвестиций в бумаги начинаются уже после выпуска проспекта эмиссий, то более правильной с учетом опасности дефолтов была бы ситуация, когда и то, каким должен быть проспект эмиссии, обсуждалось бы на предварительной стадии с институциональными инвесторами, которыми являются пенсионные фонды. Г-жа Хаджиева отметила важность выбора тех ковенант, которые были бы работающими на казахстанском рынке и выполнимыми для эмитентов, отметив, что для их выбора проводится большая работа. Многие наиболее смелые предложения, исходящие от участников рынка, вероятно, не могут быть приняты АФН. Директор департамента, например, не считает приемлемым наделение широкими правами собрания облигационеров, поскольку в законодательстве существует норма, согласно которой любая реструктуризация обязательств возможна только с согласия каждого из кредиторов. Решения какого угодно большинства не будут правомочны. Что касается возможности обязательного выкупа облигаций у тех облигационеров, которые не согласны с решением большинства, то это "слишком сложное решение". Что касается еще одной предлагаемой участниками рынка новации, связанной с усилением роли представителя держателей облигаций, то она в целом поддерживается, при этом остается неясным вопрос, как можно дополнительно материально стимулировать представителя держателей облигаций, пока финансовые институты, выступающие в этой роли, получают небольшие комиссионные от эмитентов. Осуществление вознаграждения за счет кредиторов было бы несправедливым. Что касается увеличения полномочий представителя держателей облигаций, например, в плане получения информации, то это также воспринимается не без скепсиса, так как в большинстве случаев "даже существующие полномочия использовались не в полной мере". В стадии обсуждения находится также вопрос о появлении своего омбудсмена на фондовом рынке. Необходимо учесть существующий опыт страхового омбудсмена в части, например, его взаимодействия с судами и обязательности исполнения его решений, так как новому омбудсмену придется разбирать не только конфликты между компаниями - участниками рынка, но и споры между компаниями и клиентами - физическими лицами.

Спорным вопросом при всем этом остается то, в какой степени наличие у держателей облигаций всех этих прав и рычагов, существуй они на момент начала процесса дефолтов, могло бы сократить их масштаб. Большинство аналитиков все же склоняются к мнению, что за дефолтами стоят реальные экономические сложности эмитентов, а не попытки воспользоваться "дырками" в нормативной базе и общей ситуацией, чтобы уменьшить платежи. Дефолты не происходили в благоприятные экономические времена, а происходившие дефолты, как в случае с "ШахарМунайгазом", не вызывали попыток усилить возможности держателей облигаций, хотя доля субъективных факторов, зависящих от эмитента, в том случае была намного выше, чем в нынешней цепи дефолтов, и, насколько об этом можно судить, вплоть до кризиса рынок испытывал скорей дефицит эмитентов, и преобладающей политикой было облегчение доступа компаний второго эшелона к средствам фондового рынка. Г-н Орынбаев считает, что во всех этих обсуждениях должны принимать активное участие сами эмитенты, поскольку иначе будут созданы такие изменения в законодательство, которые способны убить интерес к выходу на рынок. Другой опасностью является слишком мягкий вариант, ничего не меняющий по существу. По мнению вице-президента KASE Андрея ЦАЛЮКА, многие проспекты эмиссий вообще никак не изменились с момента начала облигационного бума в 2000 году. Они остаются такими же по объему и воспроизводят многие неясные формулировки без каких-либо изменений по сравнению с первыми выпусками. При этом финансовые консультанты, "профессионализм которых стремительно падает", предпочитают просто переписывать предыдущие проспекты, а не ясно формулировать обязательства эмитента, и это приводит к тому, что в некоторых случаях не ясна даже дата купонных выплат. Г-жа Хаджиева считает, что все санкции по отношению к эмитентам имеют все же второстепенное значение и главной мотивацией для них должно быть сохранение своей репутации. В условиях кризиса, однако, и репутационный фактор становится менее действенным.

Еще одной важной новацией выглядит то, что в связи с нынешней ситуацией на фондовом рынке регулятор ускорит появление внутри фондов консервативного инвестиционного портфеля. Раньше предполагалось, что мультипортфельность может быть введена в фондах с 1 января 2012 года. По оценкам управляющего директора Ассоциации финансистов Юлии ЯКУПБАЕВОЙ, наиболее реалистичным сроком для введения называется 1 января 2011 года, хотя существует и предложение о введении уже с начала 2010 года. При этом даже появление консервативных портфелей в январе 2011 года потребует напряженной работы и, возможно, создания межведомственной рабочей группы. Появление консервативных портфелей позитивно воспринимается в правительстве, где считают, что, возможно, это позволит снизить сумму государственных поручительств и гарантий по определенным обязательствам. Заместитель председателя правления НПФ "Республика" Тимур ИЗЕМБАЕВ считает, что более осознанное отношение к своим пенсионным накоплениям - реальная тенденция, приводя в доказательство статистику, имеющуюся у его фонда. "Республика" с самого начала ратовала за быстрое введение мультипортфельности и узнавала о предпочтениях своих клиентов. Если на 1 января 2008 года они были примерно 6-3-1 в отношении агрессивного, умеренного и консервативного портфеля, то теперь это соотношение выглядит примерно как 3-6-1. Г-жа Хаджиева отметила улучшение ситуации с инвестированием пенсионных активов по сравнению с сентябрем и октябрем прошлого года, когда она была наиболее острой. Фонды относительно успешно капитализируются, и капитализацию за 2008 и 2009 годы повысили 11 НПФ на общую сумму в Т29 млрд. Проблемы с выполнением пруденциальных нормативов наблюдаются у двух небольших НПФ, главным образом в связи с необходимостью формирования дополнительных резервов в связи с переоценкой рисков. Пенсионная система в целом также легко справилась с ужесточением в части инвестиционных портфелей, где доля госбумаг поэтапно была увеличена сначала до 20%, с 1 октября должна быть увеличена до 30%. В целом по пенсионной системе она превышает 32%, и почти все фонды близки уже сейчас к выполнению норматива. (Ранее АФН отмечало, что на покупку госбумаг пошли в основном новые поступления от вкладчиков, и таким образом, практически не было болезненных явлений, связанных с выходом пенсионных денег из определенных бумаг и падения их стоимости.)

Г-н Изембаев отметил также, что больших проблем удалось избежать и в ходе уточнения выбора вкладчиков в пользу того или иного фонда. Сумма транзакций внутри системы могла составить более Т100 млн, причем чтобы осуществить эти переводы, фондам пришлось бы продавать ценные бумаги. В результате применения клиринга переводы уменьшились почти на порядок, и этот процесс не отразился на стабильности и доходности инвестиционных портфелей. Фонды работают над тем, чтобы создать систему взаимозачетов и при регулярном перетоке вкладчиков. Еще одним результатом уточнения принадлежности вкладчика к тому или иному фонду стало сокращение на 2 миллиона счетов в пенсионной системе. Их теперь 7,5 миллиона. В результате удалось также получить "близкую к реальности" цифру средних пенсионных накоплений казахстанцев. Она составляет примерно Т220 тыс. Знать эту цифру очень важно для достоверных актуарных расчетов и определения того, каков может быть коэффициент замещения будущих пенсий по отношению к заработку.

Член комиссии Министерства труда по развитию пенсионной системы Жанат КУРМАНОВ отметил, что комиссия открыта для диалога со всеми участниками рынка. Он также отметил, что любые параллели с каким-либо международным опытом справедливы лишь отчасти, поскольку Казахстан значительно отошел от следования чилийской модели (которая серьезно изменилась в прошлом году) и в некоторых аспектах продвинулся дальше.

Николай ДРОЗД